Unternehmensanalyse im Baugeschäft

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In einem meiner früheren Blogs habe ich die Probleme bei der Analyse von Jahresabschlüssen von Baufirmen beschrieben. Meine zentrale Aussage war, dass eine rein quantitative ergebnisbasierte Bilanzanalyse keine belastbare Aussage zum Wert des Unternehmens zulässt und stattdessen der längerfristigen Dividendenentwicklung sowie qualitativen Beobachtungen wie Managementwechseln der Vorzug gegeben werden sollte.

Da die Halbjahresberichtssaison soeben zu Ende gegangen ist, habe ich mich entschieden einen Praxistest bei Österreichs börsennotierten Baufirmen zu machen.

Hierfür stelle ich einige Kennzahlen der Wertentwicklung an der Börse gegenüber und interpretiere den Zusammenhang.

Grafik: Ausgewählte Kennzahlen PORR AG (Quelle: Wiener Börse)

Grafik: Ausgewählte Kennzahlen Strabag AG (Quelle: Wiener Börse)

Grafik: Ausgewählte Kennzahlen SW Umwelttechnik (Quelle: Wiener Börse)

Betrachtet man die Kennzahlensets der drei an der Wiener Börse notierten Baufirmen oberhalb, lassen sich folgende Aussagen treffen:

  • Der Zusammenhang zwischen Ergebnis und Aktienkurs ist sehr schwach

Unter den drei betrachteten Unternehmen weist nur SW Umwelttechnik ein mehr oder weniger konstantes Kurs-/Gewinn- Verhältnis aus. Bei Strabag und PORR besteht die einzig beobachtbare Korrelation darin, dass Aktienkurs und Ergebnis im 1. HJ 2020, in Folge der Coronapandemie beide gesunken und im Folgejahr wieder gestiegen sind.

  • Dividendenausschüttungen haben mehr Aussagekraft

Bei allen Unternehmen und in nahezu allen Jahren lässt sich eine Relation zwischen Dividendenausschüttung und Aktienkurs beobachten. Am relativ schwächsten ist der Zusammenhang bei PORR ausgeprägt, doch auch hier zeigt sich, dass Jahre ohne Dividende dem Aktienkurs nicht guttun.

  • Qualitative Faktoren und die „story“ machen den Unterschied

Sieht man sich die Abschlüsse der drei Unternehmen an so erkennt man, dass Strabag und SW Umwelttechnik stark auf Kontinuität setzen. Vereinfacht lässt sich die Message der beiden Unternehmen jeweils mit „wir haben unseren Weg gefunden und gehen diesen einfach konsequent weiter“ zusammenfassen. Als Folge gibt es auch keine Veranlassung für personelle Wechsel. Die Message von PORR lautet eher „wir sehen vielerorts Potenzial und möchten uns daher laufend durch Veränderung verbessern“.

Die Interpretation der Nachrichten ist sicher ein Stück weit subjektiv und a priori scheinen auch beide Nachrichten ihre Berechtigung zu haben. Betrachtet man die personellen Abgänge auf Vorstandsebene stehen diese im Einklang mit der jeweiligen Message. So gab es bei SW Umwelttechnik im Betrachtungszeitraum keine Veränderung im Vorstand, bei Strabag einen aufgrund einer Pensionierung. Der Vergleichswert bei PORR lag hingegen darüber.

Im Detail ließe sich über Ursache/Wirkung diskutieren und mancher personelle Wechsel mag auch auf außerbetriebliche Faktoren zurückzuführen sein, doch scheinen sich qualitative Faktoren wie Stabilität und Message auf den Unternehmenswert auszuwirken.

In Summe bleibe ich bei drei Aussagen.

Erstens, die Aussagekraft von (Halb-)Jahresabschlüssen im Baugeschäft ist sehr begrenzt.

Zweitens; eine kontinuierliche Dividendenentwicklung ist der verlässlichste quantitative Faktor.

Drittens; eine qualitative Analyse der längerfristigen Unternehmensentwicklung und der kommunizierten Messages schadet in keiner Branche, am Bau sollte man ihr besonderes Gewicht einräumen.